우선주 할인 구조 해소 촉구…행동주의 펀드의 주주환원 전략

삼성전자와 현대자동차의 우선주가 보통주 대비 심각하게 저평가되고 있다는 지적이 제기되면서, 이를 활용한 주주환원 방식 개선을 요구하는 목소리가 높아지고 있다. 영국계 행동주의 펀드인 팰리서캐피탈은 최근 미국 샌프란시스코에서 열린 투자 컨퍼런스에서 국내 우선주의 구조적 저평가로 인해 85조원 이상의 가치가 묶여 있다고 분석했다. 제임스 스미스 팰리서캐피탈 최고투자책임자는 삼성전자 우선주가 보통주보다 26% 저렴하게 거래되고 있으며, 현대자동차의 3개 우선주는 약 48%까지 할인되고 있다고 지적했다. 이는 단순한 시장 현상이 아니라 자본 배분의 비효율성을 드러내는 문제라는 것이 펀드의 핵심 주장이다.

우선주는 의결권을 제외하면 배당금과 잔여재산분배 권리 등 경제적 권리가 보통주와 크게 다르지 않음에도 불구하고, 현저히 낮은 가격에 거래되고 있다. 팰리서캐피탈은 이러한 현상이 지배구조와 자본 배분 측면에서 비정상적이라고 평가했다. 스미스 CIO는 "우선주 할인은 여전히 간과되고 있는 한국 자본시장의 구조적 문제"라며 "이를 해결하면 종류주식 전체의 주주가치를 높이고 한국 자본시장 개혁에 대한 신뢰도 강화할 수 있다"고 강조했다. 결국 우선주의 저평가 현상은 특정 주주 집단의 이익을 보호하는 구조로 작동하고 있다는 비판이 제기되는 상황이다.

행동주의 펀드들은 삼성전자의 최대 110조원 규모 주주환원 계획에 대해 구체적인 개선안을 제시하고 있다. 팰리서는 올해 남은 주주환원 재원을 우선주 매입에 우선 배분할 것, 2027년부터 2029년까지의 주주환원 계획에 우선주 할인율을 과거 수준인 10% 정도로 낮추겠다는 목표를 명시할 것, 그리고 미국 주식예탁증서(ADR) 발행을 통해 조달한 자금으로 우선주를 추가 매입·소각할 것 등을 제안했다. 같은 자금으로 더 많은 주식을 소각할 수 있다는 점이 이 전략의 핵심이다. 예를 들어 같은 100억원을 투자하더라도 우선주가 26% 저렴하면 보통주 대비 약 35% 더 많은 주식을 매입할 수 있어 주주환원 효과가 극대화된다는 계산이다.

국내 자산운용사들도 유사한 주장을 펼치고 있다. 라이프자산운용은 지난 9월 삼성전자에 보낸 주주서한에서 우선주 매입·소각 확대를 통해 자사주 소각 효과를 극대화해야 한다고 촉구했다. 라이프자산운용의 주장은 삼성생명과 삼성화재가 보유한 삼성전자 보통주 지분이 상당하다는 점에 기반한다. 이는 삼성그룹의 지배구조 특성상 보통주 소각에 제약이 있을 수밖에 없다는 현실을 지적한 것이다. 결국 우선주를 활용한 주주환원이 형평성 있는 가치 제고 방안이라는 논리가 국내외 투자자들 사이에서 설득력을 얻고 있다.

삼성전자는 현재 우선주 집중 매입에 신중한 입장을 유지하고 있다. 보통주 주주와의 형평성을 이유로 우선주에 편중된 자사주 매입에는 신중하다는 것이다. 다만 과거 사례를 보면 회사도 우선주 할인율 축소의 필요성을 인식하고 있었다. 2015년 우선주 할인율이 22% 수준이던 당시 삼성전자는 11조3000억원 규모 자사주 매입 중 35%를 우선주에 배정했으며, 당시 "같은 돈으로 더 많은 주식을 소각할 수 있으며 보통주 주주에게도 도움이 되는 방안"이라고 설명한 바 있다. 현재의 우선주 할인율 26%는 2015년의 22%보다 오히려 악화된 상황으로, 시간이 지날수록 우선주 저평가 문제가 심화되고 있음을 시사한다.

현대자동차도 유사한 요구의 대상이 되고 있다. 팰리서는 현대차에 대해 우선주 할인율이 높은 동안 자사주 매입 시 우선주를 우선하고, 기업가치 제고 계획에 구체적인 할인율 축소 목표를 담을 것을 촉구했다. 현대차 우선주의 48% 할인율은 삼성전자보다 훨씬 심각한 수준이다. 행동주의 펀드들의 요구가 단순한 투자자 이익 추구를 넘어 한국 자본시장의 구조적 개선을 목표로 하고 있다는 점에서, 향후 대형 기업들의 주주환원 정책이 어떻게 변화할지가 주목된다. 우선주 할인 축소 여부와 그 속도는 한국 자본시장의 투명성과 효율성을 평가하는 중요한 지표가 될 것으로 보인다.